黄瑞清：商品期货ETF比期货投资更方便

11月9日，由新湖期货有限公司、安信证券股份有限公司、中国绝对回报投资管理协会、上海北外滩绝对回报投资联合主办的第十一届衍生品对冲投资（国际）论坛社会。在上海静安洲际酒店举行。和讯网全程参与，进行图文直播。

博时基金量化与指数投资部总经理、基金经理黄瑞清出席论坛并发表主题演讲《大宗商品ETF的投资价值与投资策略》。

他表示，与期货投资相比，商品期货ETF降低了个人投资者参与期货市场的门槛。方便、价格透明、交易费用低、成本低。

以下为文字记录：

刚刚听到客人的话，激动不已，但还是想给大家泼一盆冷水，让大家清醒一下。的力量。刚才提到资产配置的免费午餐，一直在想有没有免费的午餐。做完所有的计算，最后我觉得都是资金的利息。事实上，很难找到免费的午餐。

2012 年，我参加了巴菲特的年度股东大会，巴菲特之前说过，他每五年就能跑赢标准普尔 500 指数。 2012年，他可能已经连续第五年输球了。他在会上说的第一句话是：过去一年，没想到我们赚了几百亿，还跑输标普500，所以基数不同。如果我们降低杠杆，比如我们后面要讲的ETF，降低杠杆，可以增加配置的基数。比如我听说期权开户数是6万，但是黄金ETF累计开户数是2000万。

回到今天的主题：商品 ETF。今年我们有3家基金公司推出了商品期货ETF，稍后论坛会详细介绍。

目前全球大宗商品ETF的规模，我们可以看看2%的基本状况。之前看过一个数据，大概3%​​-4%，总之，比例不到5%。此外，从商品ETF的内部结构来看，贵金属占比约80%，其他品种ETF合计占比约20%。大多数贵金属是现货或实物 ETF。

再看这张图，从数量上看，期货ETF应该比较多，占比87%，但从规模上看，实物支持的商品ETF比较多，占比75%，而实物ETF的优点是不存在换位问题。可能你对换位的问题感受不深。事实上，转移头寸对于期货来说非常重要。除了产生价格指数和收益率指数之间的差异之外，它还与杠杆有关。为什么我们杠杆后不能继续？因为经常搬不动仓库。从这个角度来说，期权比期货有一个优势，就是虽然价格发生了变化，但至少头寸还可以保留。因此，移仓是期权、期货和现金中非常重要的核心变量。很多情况下，杠杆之所以无法持续，是因为仓位无法移动，而商品ETF本质上是没有杠杆的，从而最大程度地锁定了商品仓位的数量。

下一张图是我要讲的重点。红线是上证50指数（右轴），从1000点涨到3000点，十年左右涨了两倍。上面的线簇（左轴）是指数的对数，1000点的对数是3和期货相关的etf，所以起点是3。从上到下，从1倍杠杆到10倍杠杆，我们可以看到当达到十倍杠杆时，已经达到了10的负19次方，基本非常接近于0。

我本来是用黄金做的，但是因为黄金历史上有些日期波动很大，如果用十倍杠杆，直接变成负数，所以还是用股指来说明这个问题。

我们可以看到，从三重下行，一直在震荡下行，这是期货投资者长期以来不容易赚钱的关键。除非你能很好地把握许多高点和低点，否则只要你使用几次杠杆，长期在期货市场上赚钱并不容易。比如，投资者对上证50的长期走势是对的。确实上证50也暴涨，累计涨幅翻了三倍，但在长期长期策略中，只要杠杆是十倍和五倍的杠杆，后者都是直到用完为止。

我想问一个问题，杠杆投资者的钱都花光了，那么这笔钱是谁赚的？我们在这里假设交易成本为零，而不是交易费用。是和他交易的那个人，对吧？和他比赛是不是很简单？考虑到上证50涨了这么多，杠杆做多会亏钱。十倍杠杆可以简单地做空吗？两者都不。事实上，交易对手的本质是找到足够的资金。最后，它有点像期权定价。所有金融产品的定价实际上都是利息。有点像打蚊子的大炮，所以没有免费的午餐。

如果您持有 SSE ETF，您仍有 200% 的回报。只要杠杆超过三、4倍，基本上就是一条不归路。所以在投资中控制杠杆是非常重要的，因为当你拿到杠杆后，你以为你没有支付利息，但实际上你支付的是一大笔“隐性利息”，但并不是计算出来的。那么回到我们讨论的商品ETF，ETF没有杠杆，所以说到底商品ETF有点像赚取时间价值，所以这就是各种ETF可以做大的原因。

如果长期坚持无杠杆的指数化投资，从长远来看，很少听到有人长期持有某类资产会导致净值归零，商品投资也是如此。我想讲的重点大概就是这些了，然后我会解释商品ETF和股票、债券等资产是如何相辅相成的。

今年，我们几个基金公司的同事都很好。他们多年前就率先做储备，今年又发行了商品期货ETF。我在这里展示的是以前的位置。上海黄金交易所的黄金ETF规模目前在100亿左右。所以，商品ETF的需求其实是非常大的，可以做各种创新。我们仅占全球 ETF 的百分之几，因此未来仍有很大空间。

商品指数与连续合约的对比，可能会有部分投资者在未来的发展过程中觉得价格和指数有些不一致。这是一个小问题。

豆粕期货ETF、有色金属指数ETF、能源化工指数ETF是华夏基金、大成基金、建信基金发行的产品，均到场。介绍各商品期货ETF的特点及投资价值。

商品ETF的作用是长期持有资产。作为一种资产，它可以抵抗通货膨胀。此外，从投资的角度来看，它可以用于资产配置。例如和期货相关的etf，我们来看一个 1995-1999 年 CRB 指数的食品现货指数。大家都觉得食物的增幅很小。确实从2012年开始就一直在下降，但是如果从1995年开始看，其实长期年化增长率也是1.66%，所以基本和美国的通胀差不多。毕竟反映的是整体成本。

CRB食品现货指数的分配值为：

文章一、可以反映商品生产综合成本的变化，长期抵抗通胀，因为它归根结底是成本驱动的，尤其是农产品（000061，分享）。

文章二、可以反映供需变化，所以很多机构投资者可以做一些中短期波段操作。

文章三、可以反映生产效率甚至产业链的变化，可以做一些相对的价值策略。

商品配置价值的背后是与其他类型资产的相关性。我总结了商品ETF或者无杠杆商品的价值，它能给我们的投资带来什么价值，我觉得这三个方面。

首先，我们看到一些外部数据显示，豆粕和通胀仍然密切相关，而且相关性也很好。逻辑也很好。毕竟是饲料的重要原料，体现了商品ETF。长期分配价值。

其次，关于铜等大宗商品ETF的中短期配置价值，我列出了这背后的三项资产。下图中蓝色的是LME铜，绿色的是江西铜，红色的是江西。铜/沪深 300 超额收益。

可以看出，与商品和股票的资产相比，仍能体现出差异化的投资逻辑和差异化的市场表现。 2016年末期铜基本止涨，但库存仍有一定暴涨。这个时候我记得很清楚。当时铜价接近3000，很多人判断股票肯定会失败。结果，没想到江西铜从五块钱一路涨到七十块钱。因此，铜和铜库存与这张图有很大的不同，对库存的了解往往有点滞后。

我想说的不是预测未来，而是说商品资产与股票资产和债券资产是不一致的。但总的来说，我认为大宗商品资产的整体波动性很大。可以看到江西铜的估值和LME铜的表现。长期来看，商品资产的波动性还是比较小的，因为它更接近资本方。

第三类商品ETF的价值体现在其与其他资产的相关性上。商品ETF与股票、债券和公司债券的相关性相对较低。这里我们还引用了一个计算出来的数据。如果我们将债券与 28 匹配，年化收益率、年化波动率和夏普比率如图所示。从图中可以看出，对于做绝对收益的投资者来说，是有一定的配置价值的。

当然，最近有一些关于商品的策略。比如我们也做了一些。我们只买远期折扣最大的那个。我们不判断为什么会出现远期折扣，无论如何我们都会购买。我们最近自己开发了一些这样的策略，非常有趣。

最后，说说我们的博世吧。我们目前正在报告股票 ETF（资源 ETF）、现货黄金 ETF 和期货 ETF。

在本次论坛上，多家基金公司对某类商品的ETF进行了大量研究。我的演讲是一个比较宽泛的介绍。